Ливъриджът отново е невидимият тест за пазарите близо до върхове

Предупреждението, че пазарният ливъридж напомня за периода около финансовата криза от 2008 г., не трябва да се приема като точна прогноза за повторение. Историята рядко се копира механично. Но сравнението е полезно, защото насочва вниманието към риска, който не се вижда в индексите, докато те растат. Ливъриджът прави добрите дни по-добри, но превръща корекциите в принудителни продажби, когато обезпеченията започнат да не стигат.

Днешният пазар е различен от 2008 г. Банковата система е по-капитализирана, част от риска е изнесен към небанкови институции, а регулаторите имат повече опит със стресови сценарии. Това обаче не премахва проблема. Ако хедж фондове, структурирани продукти, индивидуални трейдъри и корпоративни купувачи на акции използват евтин или леснодостъпен кредит, слабостта може да се появи извън местата, където надзорът гледа най-внимателно.

За обикновения инвеститор опасността е психологическа. Когато пазарът върви нагоре, ливъриджът изглежда като рационално ускорение на доходността. Когато цените паднат, същият инструмент отнема време за мислене. Маржин повиквания, автоматични ликвидации и ограничения от кредитори могат да задълбочат движение, което иначе би било нормална корекция. Така пазарът започва да продава не защото всички са променили мнението си, а защото балансите го изискват.

Това има значение и за фондовете, които не използват агресивен ливъридж. Ако ликвидността изчезне в широкия пазар, стойността на техните позиции също се движи от продажбите на други участници. Пенсионни, взаимни и балансирани фондове могат да бъдат дисциплинирани, но не живеят в отделна ценова система. Те купуват и продават в същия пазар, където по-рисковите участници могат да създадат натиск.

Най-важният въпрос е къде е концентрацията. Ливъридж върху широк индекс е един тип риск. Ливъридж върху тесен набор технологични акции, кредитни спредове или сложни деривати е друг. Ако печалбите на пазара са концентрирани в малко имена и тези имена са финансирани с много заемни пари, корекцията може да бъде по-рязка от стандартните модели. Затова анализът на пазара трябва да гледа не само оценките, а и кой ги държи и с какви пари.

Централните банки усложняват картината. Ако инфлацията се охлажда, инвеститорите очакват по-ниски лихви и по-високи оценки. Но ако ливъриджът вече е висок, всяко разочарование в данните може да има по-голям ефект. Пазарът, който е купил бъдещо облекчение, е уязвим към забавяне на това облекчение. Тогава облигации, акции и валути могат да се движат едновременно в неудобна посока.

Практичният извод не е паника, а проверка на устойчивостта. Инвеститорът трябва да знае колко от портфейла му зависи от продължаващ растеж на едни и същи активи, каква ликвидност има, какви разходи плаща и дали стратегията му може да преживее месец на принудителни продажби. Ливъриджът не е проблем, когато е умерен, прозрачен и обезпечен. Той става проблем, когато всички вярват, че изходът ще остане широк точно в момента, в който всички тръгват към него.